不動産は現物だ？

必ずしも全面的に同意しているわけではないのですが、不動産の価値は現物にこそあるという意見にも一理ありますので、この観点から考察してみます。

例えば、企業の経済価値はB/Sで言えば貸方の内訳とは関係なく、同じ不確実性で同じキャッシュフローを生む会社の価値は同じとなります。企業の価値というものは、理論的にはその企業が将来生むであろう収益の現在価値ですから、同じキャッシュフローで同じ事業リスクの企業は同じ価値でなければ裁定取引が生じちゃう観点からもおかしいわけです（但し、借入金の支払利息は損金算入できますので、厳密には法人課税を考慮外とした場合の理論的な話である点にご留意下さい。参考：モディリアニとミラーの不変定理）。

借入金が多い企業は、レバレッジによる金融リスクプレミアムがある分、自己資本収益率（株式など出資金の収益率）が高くないといけないだけです。その企業の事業リスクに応じて投下資本コストは決まってきちゃいます。

資金調達の内訳の結果資本コスト率（総合的な収益率）が決まるわけではないのです。

不動産の場合も同じで（二重課税が回避された不動産ファンドのイメージ）、その不動産現物の総合的な収益率でその不動産の経済価値（B/Sの借方の価値）は決まるのであって、例えば、100％自己資本を投下した場合も、80％借入れした場合もその不動産の価値自体は同じじゃないとおかしいわけです。そうでないと、どちらかが単純に儲かっちゃうことになり、裁定が生じますので、おかしいことになります。

証券化された不動産の投資家とか言っても、B/Sで言えば貸方の請求「債権」の価値を保有しているのであって、不動産「物権」の価値そのものを保有しているわけではないとも言えます。シニア、メザニン、エクイティとか言ってますが、リスクに応じたこれらの資金調達コストを加重平均すれば、結果的に不動産現物の総合的な収益率に等しくなるように決まるだけで、資金調達コストの内訳次第によって不動産現物の価値が変動するわけではありません。

不動産現物の総合的な収益率がまずあって、しかる後に貸方側のリスクに応じた資金調達コストの内訳が決まってくるのです。

とは言っても、じゃあ不動産現物の総合的な収益率はどのように判定すればいいのかといったら、鑑定理論上はいくつかの方法がありますが、実務は日進月歩しております。取引の現場の状況をカバーしながら、日々研鑽努力するしかないということでしょうか。